Акции каких металлургов стоит купить

Игорь Галактионов

Во II квартале в сегменте чёрной металлургии, одном из самых депрессивных в 2025–2026 годах, наметилось улучшение. Разбираем, какие акции стоит выбрать инвестору, чтобы отыграть улучшение конъюнктуры.

На российском рынке торгуются акции пяти крупных производителей стали:

• •

  Северсталь

• •

  НЛМК

• •

  ММК

• •

  ЕВРАЗ

• •

  Мечел

Первые три: Северсталь, НЛМК и ММК — очень похожи, они придерживаются похожих корпоративных практик, их акции часто коррелируют между собой. При этом между бумагами есть устоявшиеся соотношения по мультипликаторам: ММК обычно чуть дешевле, а Северсталь и НЛМК — дороже.

Мечел — уникальный случай, который мы подробно рассматривать не будем. Компания уже много лет перегружена долгом, из-за чего не может поддерживать производственные мощности в нормальном состоянии. Производственные показатели падают, компания систематически терпит убытки. Чтобы ситуация улучшилась, необходимо более длительное и устойчивое улучшение конъюнктуры. Впрочем, даже период высоких цен в 2021–2023 годах существенно компании не помог.

ЕВРАЗ — новичок на российском рынке акций. Акции компании лишь в мае 2025 года начали торговаться на Московской Бирже. При этом из-за санкционных сложностей компания публикует о себе очень мало информации, что затрудняет её оценку. В сравнении ниже её акции также почти не участвуют.

Динамика показателей

В 2025 году показатели стальных компаний из квартала в квартал стабильно ухудшались. По итогам года Северсталь и НЛМК показали снижение выручки на 14–15%, ММК — на 21%. Падение на уровне EBITDA было огромным: от 40 до 50%.

Разумеется, все компании при таком фоне от дивидендов отказались. Но при улучшении конъюнктуры и восстановлении положительного свободного денежного потока компании с большой вероятностью вернутся к выплатам, кроме ЕВРАЗа. У последней компании нет сложившейся дивидендной практики, но после переезда в российский контур выплаты были бы логичны.

В I квартале 2026 года финансы компаний по-прежнему были под серьёзным давлением, а вот во II квартале уже наметились улучшения. Все компании увеличили выручку к предыдущему кварталу, хотя в годовом сопоставлении по-прежнему минус. Северсталь увеличила EBITDA на 36% кв/кв, а ММК – на 87% кв/кв.

По итогам I полугодия наилучшую динамику EBITDA показал НЛМК. Компании удалось увеличить показатель на 27% ко II полугодию 2025 года, в то время как Северсталь и ММК продемонстрировали снижение на 28% и 37% соответственно. При этом Северсталь по-прежнему лидер по маржинальности: 32% против 26% у НЛМК и 22% у ММК.

Чистый денежный поток у Северстали и НЛМК в I полугодии оставался отрицательным, а вот ММК показал небольшой плюс на уровне 2,6 млрд руб. Однако ММК обесценил угольный дивизион, из-за чего формальный убыток за полугодие составил 19,1 млрд руб., поэтому вряд ли компания будет платить дивиденды даже при положительном FCF.

Масштабное обесценение угольного дивизиона также намекает на тяжёлое положение ЕВРАЗа, который консолидирует крупные угольные активы (мажоритарный пакет акций Распадской). Сама Распадская за полугодие по МСФО пока не отчитывалась, но РСБУ показывает падение выручки на 14% и убыток 0,5 млрд руб.

НЛМК и ММК по-прежнему закончили полугодие с чистой денежной позицией, а вот Северсталь из-за оттока средств уже показала чистый долг на уровне 0,87х. Пока долговая нагрузка не критична: компания ожидает положительный FCF в целом по итогам 2026 года, что ограничит её дальнейший рост.

Какая компания дешевле

Долг влияет на оценку компании по мультипликаторам. На текущий момент Северсталь — самая дорогая компания по показателю EV/EBITDA на уровне 6,3х. По мере роста EBITDA мультипликатор естественным образом снизится, но на текущий момент акции выглядят несколько переоценёнными относительно конкурентов. Для сравнения, НЛМК и ММК торгуются с показателями 3,9х и 2,6х соответственно.

Небольшая премия характера для Северстали, поскольку компания исторически работает с более высокой маржинальностью, открыта инвесторам и её акции широко зарекомендовали себя. Однако в данном случае премия выглядит слишком большой.

ММК обладает самой крупной денежной позицией (1,3х EBITDA) и уже в I полугодии 2026 показал хоть небольшой, но положительный FCF. При этом компания стоит дешевле всех по мультипликаторам. НЛМК, в свою очередь, чуть дороже, но в I полугодии 2026 показал лучшую динамику EBITDA.

На текущий момент мы отдаём предпочтение акциям ММК как наиболее дешёвым в секторе с перспективой опережающего восстановления.

Также мы отмечаем исторически нехарактерное сильное расхождение мультипликаторов НЛМК и Северстали, что позволяет рассмотреть возможность парного трейда: лонг НЛМК против шорта Северстали. Это нейтральная к динамике рынка стратегия, которая позволяет заработать на схождении оценок компаний вне зависимости от того, будет рынок расти или снижаться.

Чтобы открыть парную сделку, необходимо подключить маржинальную торговлю.